05. 가용자금을 준비한 버핏의 놀라운 반전?

 

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‘안전마진’은 가치투자에서 널리 인정받는 요소 중 하나이다. 안전마진은 곧 기업의 가치라 할 수 있다. 가격의 상대 가치가 낮을수록 안전마진은 높아진다. 또 안전마진은 기업의 질(質)을 가리키기도 하므로, 기업의 펀더멘털 예측에 대한 확실성이 높아질수록 안전마진도 높아진다.
 
만약 적당한 가격으로 펀더멘털이 양호한 주식을 가질 수 있다면, 안전마진이 그 주식을 장기적으로 계속 보유하고 있는 동안에는 중대한 손실을 보지 않도록 보호해준다. 그리고 우리가 손실에 대한 확률과 폭을 제어할 수 있다면 의외의 상황은 우리에게 유리한 방향으로만 나타나고, 수익률도 큰 기쁨을 안겨줄 것이다. 그렇다면 가치 평가와 기업의 질 중에서 어느 것이 안전마진의 진짜 핵심일까?
 
버핏은 이렇게 말했다.
“정확하게 틀리는 것보다 대충 맞는 것이 낫습니다.”
 
버핏의 이 말도 바로 재무제표상의 저평가만 추구하느라 비즈니스의 본질을 무시해서는 안 된다는 충고를 담고 있다. 비즈니스 모델이 평범한 기업은 가치 평가에서 넉넉한 보충 공간을 얻는다고 해도 시간이 갈수록 복리도 평범해지고 결국은 가치 함정에 빠지고 만다. 그러므로 장기적으로 보면 안전마진은 기업의 질에 더 치중되어야 한다. 이런 현실은 투자자가 가능하면 더 좋은 비즈니스에 투자하도록 이끈다. 미래 현금흐름의 확정성을 판단하는 것이 특히 더 중요하다. 만약 당신이 자산 청산 전문시장의 경쟁이 극렬해지면서 새로운 난제가 또 나타났다. 전망이 밝고 확정성이 높은 비즈니스에서는 가치투자자가 오래 기다린다.
하더라도 가치 평가상의 안전마진을 충분히 획득하기가 어렵다는 것이다.
 
‘위기가 가치 평가상의 안전마진을 창조하길 인내심을 갖고 기다릴까? 아니면 이익 기대치를 낮춰 싸지는 않지만 좋은 기업의 주식을 살까?’ 하는 고민이 기회비용의 난제가 된다. 그리고 이런 난제에서 투자의 대가(大家)조차도 실패한 적이 있다.
 
1960년대 초로 시간을 돌려보자. 멍거와 버핏 모두 자신만의 헤지펀드를 갖고 있었다. 당시의 미국 주식 시장은 미친 상승장(Bull Market)이라 모든 주식 가격이 지나치게 높은 상황이었다. 당시 그레이엄의 투자 방식을 따르던 버핏은 가격이 저평가된 주식은 거의 없다는 것을 알았다. 그래서 자신의 헤지펀드를 청산해 자금을 파트너에게 돌려주고 안전마진이 오기를 끈기 있게 기다렸다.

반면 멍거는 계속 주식에 투자했다. 멍거는 기업의 질적인 부분의 안전마진을 더욱 중시했기 때문에 비싸다는 이유로 장기 발전 전망이 뛰어난 기업의 주식을 쉽게 팔고 싶지는 않았다.
 
그때 1973년 1차 석유파동이라는 블랙 스완이 갑자기 발생해 주식 시장이 크게 폭락했다. 좋은 기업도 마찬가지로 폭락을 피할 수 없었다. 대량의 현금을 보유하고 있던 버핏은 그야말로 물 만난 물고기였다. 버핏은 저평가된 좋은 기업의 주식을 마구 사들였지만 멍거는 아무것도 살 수 없었다. 멍거에게는 쓸 수 있는 현금이 전혀 없었기 때문이다. 주식 시장이 바닥에서 점차 회복세로 올라오면서 멍거의 투자 이익률도 회복하기 시작했다. 하지만 시장이 뜨겁게 달아올랐을 때 용감하게 물러나 주도적으로 가용자금을 남겨두지 않아서 시장이 최저로 평가되었던 가장 좋은 시기를 놓친 것은 그에게 뼈아픈 일이 되었다.
 
주식 대신 여유자금을 많이 보유하는 것은 처음에는 투자 수익률이 낮을 수 있다. 하지만 어느 시기에 합리적인 가격의 좋은 기업을 찾기만 하면 오랜 기간 풍성한 이익을 얻을 수 있다. 2020년 6월 말, 버크셔 해서웨이는 1,300억 달러의 현금을 보유하면서 적당한 거래 기회가 나타나길 기다리고 있다.

아주 중요한 포인트 하나를 말한다면, 투자자는 ‘절대로 큰 손해를 볼 수는 없다’고 생각하는 성향이나 사고를 반드시 지녀야 한다. 우리가 얻을 좋은 기회가 결코 다른 이들이 좋은 기회를 잡아서 버는 돈보다 많을 수는 없다. 하지만 우리는 손해를 적게 본다. 우리는 단 한 번도 1보 전진에 2보 후퇴를 하는 상황을 만든 적이 없다. 설사 후퇴한다고 해도 아주 조금 물러날 뿐이다.
— 워런 버핏